中金发(fa)布研究报告称(cheng)，维持永达(da)汽车（03669）“跑赢(ying)行业”评级，目标价(jia)12港元(yuan)，对应6.8倍(bei)2022年市盈率(lu)和5.7倍2023年(nian)市盈率，较当前(qian)股价有76.5%的上行空(kong)间。维持2022年盈利预测不变，由(you)于公司二手车业务发(fa)展较快，上(shang)调2023年净利润(run)9%至35.62亿元。当前股价(jia)对应2022/23年(nian)3.9倍/3.2倍市盈率。
中金主(zhu)要观点如(ru)下：
2021业绩(ji)符合该行预期
公司公布(bu)2021业绩：2021年实现营业(ye)收入779.2亿元，同比+14.2%，归母净利润24.8亿(yi)元，同比+52.6%。对应2H21营业(ye)收入374.1亿元，同(tong)环比分别-7.5%/-7.6%，归母净利润13.1亿元，同环比(bi)分别+25.4%/+11.7%。公司(si)业绩符合该行(xing)预期。
豪华车经(jing)销与售后服务构(gou)建两大业务基石，新车销售受益于(yu)终端折扣收窄(zhai)实现盈利能(neng)力创近年来新高。
2021年新车销售、售后(hou)业务收入(ru)分别同比+9.5%/+20.5%至637.8亿元/115.4亿元，其中豪华品牌新车(che)销售同比+10.3%至539.5亿元，占整体新(xin)车销售额比重达84.6%。受(shou)益于豪华车供给(gei)受限带来的终端门店(dian)折扣收窄，豪华品(pin)牌新车销售毛利率(lu)同比+0.95ppt至(zhi)4.09%，带动整体新(xin)车盈利能力达到近(jin)年来新高水平。从毛(mao)利构成来看，售后业(ye)务与豪华车销售(shou)合计贡献80.5%的毛利占(zhan)比。该行认为，公(gong)司深耕宝马与(yu)保时捷两大豪华品(pin)牌，售后业务稳健(jian)增长，且(qie)有望持续受益于(yu)宝马国产化与豪华车(che)消费升级带来的(de)业绩弹性。
经营(ying)表现稳中向(xiang)好，净资产(chan)回报率持续提升。
2021年公司继续(xu)加强门店销(xiao)售管理，优化库(ku)存结构，库存周(zhou)转大幅改善，库存周转天数下降至(zhi)23.1天，该行预计高周(zhou)转率有助于减轻公司(si)的资金压力，推动公(gong)司财务费用率同比下(xia)降0.34ppt至0.6%。全年来看，2021年(nian)期间费用率同(tong)比下降0.21ppt至7.51%。得益(yi)于融资租赁板块的剥(bao)离及经营(ying)效率提升，公司ROE同(tong)比提升4.4ppt至19.4%。
前瞻布(bu)局新能源服(fu)务网络，“2+1”新零售商业模(mo)式推动二手车经(jing)销业务快速发展(zhan)。
2021年公司与小(xiao)鹏/特斯拉/华(hua)为AITO等(deng)新势力客户(hu)合作，在上海/杭州等一线城市布局(ju)了18家线下网点，并计划在2022年(nian)建立100家独立新能(neng)源品牌授权(quan)网点，实现对主流(liu)新能源品牌的全面覆(fu)盖。2021年是公司探索二(er)手车经销模(mo)式的元年，全年(nian)实现1.1万台经销(xiao)交易量，其中2H21二手车经(jing)销收入环比+50%至13.46亿(yi)元，毛利率环比(bi)+0.15ppt至9.28%，盈(ying)利能力明显高于新车(che)销售业务(wu)。该行认为(wei)，头部经(jing)销商企业有望通(tong)过品牌认证和线(xian)下渠道赋能，在(zai)二手车领(ling)域实现新的增长点。
风险提示(shi)：终端折扣放大，新(xin)车销量不(bu)及预期，二手车业务开(kai)展不及预期(qi)。
